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IPO新常态 不是洪水猛兽

< 返回资讯列表 2017-02-17 14:43:19  来源:京东股票   

2月10日,中国证监会主席刘士余在全国证券期货工作监管会议上发表讲话,除了炮轰“资本大鳄”、“黑嘴”之外,在谈到IPO和注册制时,刘士余表示,“注册制既不要理想化也不要神秘化,务必理解制度,咬住牙关,保证质量好的公司能够及时上市,用2年到3年的时间解决IPO堰塞湖。”

“企业IPO的数量不断增加,这是好事儿,如果资本市场要‘找米下锅’,反而要出大事儿。”刘士余称,稳定的预期是市场证明有效的做法,必须牢牢去做,别折腾,企业IPO的核心是做好上市公司发行公司股票的质量审查。

刘士余认为,资本市场的核心功能是融资,注册制是监管的方向性要求,不是监管目标。注册制的核心就是把握上市公司质量。

刘士余认为,稳定的资本市场也是改革发展一切措施操作的基础。“巨大的波动受伤的是中小投资者,而没有波动的资本市场是一潭死水,惊涛骇浪的资本市场一定是弱肉强食的操纵。”他强调,股指稳定和融资力度不能对立,没有IPO数量的提升,资本市场一些丑恶现象难以从根本上解决,数量上来了,壳价格就下来了,就不会炒壳。

刘士余的表态意味着,接下来两三年内,IPO不会放缓仍会继续稳步推进,注册制则是长期方向,并非短期目标。

同日,中国证监会新闻发言人邓舸也指出,2016年证监会充分发挥资本市场服务实体经济、助力供给侧结构性改革功能,在推动新股发行常态化等诸多领域获得突破,成效显著。

在充分考虑市场承受能力的基础上,2016年IPO、再融资(现金部分)合计融资1.33万亿元,同比增长59%,IPO家数和融资额创近5年来新高,再融资规模创历史新高。

数据显示,2016年沪深股市IPO达到227家,融资规模1504亿元。而据证监会官网显示,截至2017年2月9日,证监会受理首发企业718家,其中,已过会54家,未过会664家。未过会企业中正常待审企业618家,中止审查企业46家。

申万宏源认为,2017年新股发行仍将保持较快节奏,或会进一步加快。2016年11月开始,首发上会家数已明显增加,平均环比增速高达82%,同时,首发审核通过率也降至86%,明显低于2016年全年均值91%,IPO审核趋严。

华泰证券预计,2017年,IPO发行节奏大致为每月250亿元,全年约400家,资金需求规模在3000亿元左右。

IPO不是洪水猛兽

中信证券表示,IPO对A股二级市场的影响比较复杂,不应该简单从资金分流的角度把两者对立起来,而应该从投资者打通一二级市场获取收益的行为来理解。

首先,不应该简单把一级市场的IPO发行规模与二级市场指数对立起来。IPO募集规模与上证指数并不是此消彼涨的关系,也就是说,并不一定因为IPO募集规模特别大而上证综指大幅下跌。相反,两者基本是同涨同跌的关系,市场好的时候会促进IPO规模的扩张,当指数下跌时,IPO募集规模也缩小。

中信证券认为,其主要原因,一方面在于审核制下监管层可以根据市场实际运行调整发行节奏,甚至决定是否停止或者重启IPO;另一方面,市场向好时同样规模的股票发行募资规模自然也会提升。

海通证券的研究也表明,IPO发行节奏对A股行情影响不显著,总体上,IPO供给基本上保持动态平衡,IPO发行节奏与A股行情更是相生相长的关系,在牛市中IPO发行较多,在熊市中IPO发行较少,在震荡市中IPO发行节奏保持平稳。

在IPO发行家数和融资金额趋增时行情多处上涨阶段,如2005-2007年牛市期间,每年IPO发行家数从14家扩大到126家,融资金额从53亿元扩大到4771亿元;2014-2015年牛市期间,每年IPO发行家数从125家扩大到223家,融资金额从669亿元扩大至1576亿元。

在IPO发行家数和融资金额趋降时行情多处下跌阶段,如1993-1995年熊市期间,每年IPO发行家数从107家减少至21家,融资金额从130亿元减少至21亿元;2011-2012年熊市期间,每年IPO发行家数从281家减少至155家,融资金额从2810亿元减少至1034亿元。

在IPO发行家数和融资金额较为平稳时,行情多处于震荡阶段,如2002-2003年震荡市期间,每年IPO发行家数从68家微降至67家,融资金额从480亿元微降至472亿元。

中信证券表示,回顾历史,A股共有9次IPO暂缓发行,这9次暂缓前后市场表现不尽相同,但IPO对二级市场指数的影响并不一定是负面的:IPO暂缓期间有过大涨的情况也有过下跌的情况,而IPO重启之后短期之内呈现震荡走势,但重启1年内大概率是上涨的。

IPO不是融资大头

市场担忧IPO造成抽血效应源于比较简单朴素的逻辑,IPO发行增加股票供给,若无增量资金流入,市场对股票需求不变,则股价趋于下跌。

海通证券表示,上述逻辑忽略了IPO融资规模较小对市场资金面冲击不大的因素。从A股资金供求看,资金流入主要来自公募基金、私募基金、银证转账、保险加仓、沪股通、融资余额,资金流出主要来自IPO、股权再融资、产业资本减持、交易税费。

2016年,A股市场IPO、股权再融资、产业资本减持、交易税费分别为1496亿元、16967亿元、1140亿元、3780亿元,分别占全年资金流出额的 6.4%、72.6%、4.9%、16.2%,相对而言,IPO对资金面的冲击较小。

中信证券也认为,随着A股市场融资规模的逐年走高,IPO也早已经不是一级市场融资的主要形式和资金需求类型了。

2006年的牛市以来,A股市场一级市场融资显著上升了一个台阶,从之前每年1000亿元左右的规模抬升至每年4000亿元左右,无论是IPO还是增发都有了很大的规模提升。

而在结构上,2012年以来,增发(绝大部分都是定向增发)成为一级市场融资的最主要方式,在一级市场融资总额的占比稳定超过3/4。特别是在一级市场融资规模破万亿元的2015年与2016年,增发融资占比分别为89.3%、92.6%,都在九成左右。

中信证券还认为,2015年11月制度改革对打新资金缴款调整后,对二级市场资金的间歇性冲击效应也显著弱化。

2015年11月IPO重启,IPO新规取消了原有的预缴款申购制度,并修改为确定配售数量之后再进行缴款的模式,大幅减少了投资者在打新时需要动用的资金数量,缓解了IPO发行时对二级市场资金面的冲击。

2015年11月IPO重启后的数据表明,IPO募集规模与上证指数的影响关系也不明显。这段时间上证指数的震荡走势与IPO募集规模的大小没有明显的因果关系。即使是IPO发行量较大的交易日,上证指数也没有明显的下跌,而是保持窄幅波动的态势。

IPO提速虽非利空但应对冲

中信证券表示,在资金打通一、二级市场获取相对稳定收益的新模式下,IPO提速未必就是利空。

首先,IPO提速后可以吸引更多市场外资金参与的同时,也会提升市值配套需求,可能导致资金流入。预计这些资金更倾向于配置低波动、高分红的大盘股。从存量数据来看,打新的高收益可能是A股融资余额和证券结算资金余额稳定的重要原因。

其次,这种模式的持续性在减弱,中期很有可能出现拐点。一方面,投资者为打新而进行市值匹配的前提是市场低波动和“国家队”提供有效安全边际,这种环境中期来看不会是常态。另一方面,这种模式和交易策略的预期收益率在下降。

另外,IPO的提速能够改变市场对股票供给和实际推行注册制的预期,遏制“炒壳”的行为。“股灾”一度让市场进一步担忧,注册制的匆忙登场是否会让二级市场进一步下跌;2016年以来,战略新兴板预期淡化,注册制预期延后使得壳资源遭到热炒,这本身也导致了资源错配,不利于二级市场健康发展。

海通证券则认为,虽然长期看IPO融资规模较小,对市场的影响偏中性,但从细项看短期IPO加速发行对市场的冲击不小,应从其他资金来源渠道予以对冲。

首先,IPO发行后一般在多个交易日内将连续涨停,即意味着IPO融资的资金流出效应将放大,2016年新股上市后连续涨停期间平均收益率高达381.9%,这就意味2016年IPO融资最多将导致资金流出7210亿元

其次,IPO发行加速,资金供求更趋于紧张,在2014年6月-2015年7月期间打新资金网上配售个股所获收益率均值为0.998%,而在2015年12月-2016年12月期间降为0.143%,特别是2016年12月甚至下降至0.067%,这说明短期市场资金面偏紧。在无需预缴款的市值配售制度下,打新资金需要获得足够的收益率才能锁定其A股仓位,但是随着打新收益率下降,这部分仓位或将解冻。

按照海通证券的测算,2016年IPO共227家,假设全年打新100次,那么2016年12月打新资金的年化收益率也仅为6.71%,同期银行间7天质押式回购利率为3.01%,10年期国债到期收益率为3.16%。考虑到股指期货的对冲功能有限,打新资金持有A股仓位更有市值损失风险,6.7%的打新收益率对资金的吸引力减弱,部分资金或将降低为打新而持有的A股仓位。

海通证券表示,虽然A股IPO发行制度不断改进,但目前核准制仍不完美,主要体现在IPO核准制定价不合理,即使在牛市中新股发行也难破23倍市盈率“魔咒”,一二级市场高溢价率导致新股上市后连续多个涨停,吸引大量资金打新赚取“无风险”收益,未能兼顾市场公平和公正原则。

近期IPO加速发行,将有利于解决IPO定价不合理问题,发行节奏加快导致新股难获连续涨停,2016年10-12月,上市新股涨停板数逐月降低至11个涨停,2017年1月上市的部分新股甚至仅斩获3个涨停板。

数据统计显示,2016年新股中签 (深市500股,沪市1000股)后平均盈利高达3.5万元。而到了2017年1月,已经开板的4只个股的平均投资收益只有1.48万元,和高峰时期比起下降超八成,打新收益创IPO重启后新低。

打新收益率持续降低也挫伤资金打新的积极性,在市值配售制度下其为打新而锁定的A股仓位也将解冻,由此对A股资金面造成压力。

海通证券建议,为缓解IPO定价不合理和IPO加速造成资金面紧张的局面,监管层应当从其他资金供求方面下手,比如加快批准成立私募、公募基金力度,加大银行理财、养老金等资金入市节奏,降低再融资规模等。

注册制预期重回市场视野

IPO提速常态化以后,注册制改革的预期重新进入市场视野。

此次,刘士余表示,“IPO注册制改革不要理想化也不要神秘化。”注册制是监管的方向性要求,核心就是把握上市公司质量。

早在2016年“两会”期间,刘士余就在记者会上表示,注册制是必须搞的,但配套改革需要相当长的过程和时间,注册制不可以单兵突进。

在过去一年中,证监会加强了对于资本市场的监管力度,推进了加强审核并购重组、IPO企业现场检查等改革措施。但更多配套改革,包括《证券法》的修订等工作仍未有最新的进展消息传出。

中泰证券首席经济学家、研究所所长李迅雷表示,注册制更加有利于中国股市规范发展,但对于目前估值偏高的市场还是属于利空的,短期注册制或许不会马上推行,但是长期来看还是要实现的。

中国人民大学副校长、金融所所长吴晓求表示,刘士余主席所强调的不要把注册制理想化、神秘化,可能出于以下原因:一是就中国资本市场所存在的问题,想要通过注册制改革一下子解决掉,这可能过于理想化了;二是指中国国情的不同,信用体系、责任机制,包括法律体系以及社会对资本市场的看法等方面,都还难以达到注册制所具备的条件,还需要通过一个漫长的过渡过程来完善注册制所需要的硬件和软件。

但吴晓求认为,发行制度的改革方向仍然是注册制,需要创造条件使现在的核准制慢慢过渡到注册制,一是完善《证券法》等相关法律,其中法律修改最重要的是注册制的程序,注册制后上市公司的标准,包括责任机制,特别是虚假信息披露的处罚机制等都要完善。第二,推进信用体系建设,如果出现隐瞒或者虚假信息,则要进行严厉的处罚。第三,划清责任边界、权利边界。第四,要加强中介机构的能力建设。

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